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巴曙松先生在2005年“中国平安金融论坛”做主题演讲

国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松先生在2005年中国平安金融论坛——“金融业的民族品牌及自主创新”主题论坛暨“中国平安精英大学生励志计划” 颁奖典礼演讲实录。

　　谢谢主持人的介绍。我想说，盛名之下，其实难符，平安以他惯有的市场营销手法对我进行了这样一个介绍，但是我想在颁奖之前谈几点题外的话，因为时间很宝贵，给了我50分钟的时间，在复旦这么一个百年讲堂，我也不是第一次在这里给大家做报告。最近看了一些儒家作者，儒家的基本出发点是人是整个社会网络中的节点，有不同的角色和身份，我本人一样，同学们也一样，所以我以不同的身份给大家讲一讲。首先，我是平安证券的首席经济学家，是平安的一分子，我代表盛总说，我想起来我上学的时候也获得一个奖学金的时候，他们的颁奖人讲，我们的奖金以能够颁给大家而自豪，同样的，平安也能够以颁给这样一个有朝气的大学生团队、选拔才俊、提供这么一个舞台而自豪，这是平安集团一分子的看法。

　　第二点，我曾经也是一个获奖者，我当时听过颁奖者演讲的时候事后很多年还给我很深刻的印象，古人说君子正人以言，这一点我今后很多年做很多重大判断的时候做反思，这个奖励以颁给我自豪，我做的事情能够让他们感到自豪吗？同样，作为一个金融研究者我想说，中国正处于一个伟大的民族复兴时代，我们在研究金融史的时候，有很多跟我们的常识、宣传的口碑所不一样的结论，比如说现在的计量经济学的检验表明，在我们通常认为的1840年，中国是一个非常衰败的国家，国力非常衰微，但实际上从现在的计量测算来看，当时的中国国力整个GDP在世界上的比重比现在美国在世界上的比重还要高两个百分点，所以当时中国的国力并不是衰弱，一个非常重要的原因就是中国当时有非常落后的金融体系，庞大的金融资源广泛地分布在散沙般的小农经济的社会中，被一些低效率的钱庄所支配，所以它很难跟这些有现代金融体系所支持的这么一个强大的西方列强进行竞争。我作为一个金融研究者想说的是，对于我们金融行业的同学来说，对于中国未来的发展，一个强大的金融业是我们祖国繁荣的非常重要的必备的条件。我最近刚去了美国，在去之前看他们美国的金融史，我发现一个很有趣的现象。大家会说，搞金融的会强调金融的重要性，就好像在木匠的眼睛里月亮是木头做的，美国的南北战争为什么林肯先生胜利了呢？我们有一个很强大的理由，就是在林肯先生的一方有比较完善的金融体系，有证券发行投资、流通体系，另外一方没有。一方在筹集战争所需要资金的时候可以通过国债的销售、承销等等这些投资银行的一贯手法，就像我们所看到的一样，而另外一方没有金融体系，只有靠滥发货币。作为一个金融研究者，在平安金融论坛上，大家对它进行研究是有必要的。

　　我作为一个教师，我也是高校的兼职教授，并且在座也有我的研究生，我想提一点，做研究最重要的是提出问题，对中国的金融状况提出问题，并且感受问题，这是很好的起步，是成功的一半。

　　今天并没有给出结论，今天就7月21日以来中国人民币汇率的改革，整个汇率调整制定中所产生的争论、分歧的一些思考跟大家做一个交流，供大家在下一步的研究和学习中做进一步的研究。

　　7月21日我们人民币退出了从1997年开始一直延续的合同汇率制度，我们提出要实行有管理的合同汇率制，并且要参考一揽子货币。这么一个简单的表述，当时新闻媒体犯了很多常识性的错误，第二天的中国日报都发错了，人民币的参考基调是合同汇率制。

　　在下一步的发展里边中国应该怎么应对迅速增长的贸易顺差和日益强化的升值压力？这一次的升值幅度2%，跟很多以美国为代表的西方国家所期待的10%和15%有很大的差距，我们的理由很简单，中国现在在发展阶段不再单纯追求贸易顺差，我们追求贸易平衡，在过去的两三年里边，中国的贸易顺差大概在200亿到300亿美元，我们不能仅仅看中美之间的贸易，中国不仅仅是跟美国有贸易，我们跟美国有顺差，但是跟日本、韩国有逆差，跟东南亚有逆差，考虑到顺差占整个中国GDP不到2%，再考虑到其他的因素，所以我们假定2%的升值是能够把2%的贸易顺差覆盖掉的。这是我们给西方国家的解释。今年的情况是，上半年的贸易顺差比去年还要高、比前年还要高，而中国整个贸易顺差的基本趋势是下半年的贸易顺差比上半年还要高，所以今年我们的贸易顺差今年到12月份的数字还没有出来，大概应该在900亿上下，有800亿到1000亿美元。如果所有这些贸易顺差都要靠汇率波动消化的话，这就意味着更为强烈的升值压力，但是世界各个国家的贸易平衡是不可能完全依靠汇率调整的，它必然腰板虽着一定程度的本国国内的经济结构调整，这对中国来说就是扩大内需。整个增长动力如果我们分为外需和内需的话，整个中国现在的增长在2005年里面一个非常重要的特点就是对于外需过分严重的依赖，一个很重要的目标，比如说进出口规模占GDP的比值，今年超过70%，在两年之前我们还是50%多。我们在两年的时间里面上升了20个百分点，在欧美国家要上升20个百分点大概要花20年的时间，我们在这么短的时间之内过分严重依赖外企，这会带来一系列的影响。我们要讲的是，如果过分依赖外企的这么一个增长格局不改变的话，我们现在把整个增长动力分为外需和内需，如果内需没有相应的扩张，那么在前两年大量投资所形成的产能，在国内内需下滑的情况下必然会形成外需，进一步形成大量的贸易顺差，所以贸易顺差还会积累，升值的压力还会扩大。我们做了一个大致的测算，如果按照目前的经济结构不做大的变化的话，不用到明年12月份，在明年年底之前中国的外汇储备会突破1万亿美元，如果整个经济结构还不做大的调整的话，在五年之内会超过2万亿美元，全世界除了日本在做这样的损失之外，没有第二个国家，而日本的外汇储备增长速度在明显减缓，一方面污染了我们的环境，大量劳动力密集型的产品廉价地卖到美国这些发达国家，有高的贸易摩擦压力，大量的贸易顺差，然后又以比较低的形式回到这些发达国家，我们是双重福利的损失。我们提出的问题是，这么一个贸易顺差和升值压力机这个压力的消化必须要依靠内需的扩大，要协调依赖中国本土的需求的扩张，本土的需求扩张才可能减少对外企的依赖，才可能减少这种迅速增加的外汇贸易顺差和外汇储备的增幅。类似的挑战不仅在中国，在日本，包括在韩国，很多这些国家在东南亚金融危机之后都面临着这么一个非常大的任务，就是扩大内需。我们可以看到，这一次的中央经济工作会议首次清晰地提出来要扩大内需。我们想讲的第一点就是，对于中国下一步的发展、贸易的格局，我们要面临的问题就是必须要靠汇率一定程度上的升值，但是不能完全依靠汇率升值，同时加上经济结构的调整，这其中包括内需的扩大，来消化一部分升值压力。世界各国都是这样，比如美国目前隐含巨额的贸易逆差，如果完全靠汇率调整来平衡掉的话，那么美元贬值30%还不够，所以必然要配以内部经济结构的调整。这个调整的难度是非常大的，但是它可以产生效果。这是我想讲的第一点，中国的增长路径在汇率调整之后出现一个新的格局，要求我们必须要从化解升值压力这个角度来强调增长的动力，从过分依赖外需转向扩大内需，但是如何扩大内需，在中国目前的市场环境下怎么样持续地扩大内需，怎么样充分地借鉴，日本，包括德国、韩国这些国家东南亚金融危机之后扩大内需的经验，这是我们下一步值得深入研究的课题。

　　实际上我们的经济学在研究投资、供求波动、货币供应量方面有很大的成果，但是研究扩大内需和扩大消费方面还处于非常初步的阶段，很多判断是似是而非的。我们绝大部分同学都来自农村，或者现在即使在市内的同学，在一代两代之前都来自农村，所以要扩大总消费量的话靠农村需求是否可能？现在整个消费当中农村消费占得非常少，是整个城市消费的一个非常低的比例，真正要扩大需求的强大动力来自城市，而农村消费要扩大，相当一部分是城市打工者的利润回馈，是分享了城市工业化和生产效率提高的成果。一个产业不可能长期依赖于低生产效率的提高，农业显然是一个劣势的例子，不占有竞争优势的产业，要解决中国农村消费的问题，最好还是从农村之外着手，加速中国的城市化进程，降低他们进城务工的壁垒，给他们提供更多的就业机会和平等的更多的门槛。今天下午刚去了外高桥的造船厂，这个工地安排了大量的农民工的就业，不过平均工资都在1500元以上，有专门的住房，这样他们才会真正带动农村消费。这个结论与我们原来通常的印象有很大的差异，表明我们对于消费经济学的研究、扩大需的研究还有很多课题，需要大家进一步深入研究。

　　再比如说，目前大家争论的房地产，今年房地产市场发展的有很多房地产界的朋友说像坐过山车一样，一个完整的经济周期里面的波动政策调整也不过如此。1月到3月整个政策的基调就是要迅速把投资打下来，所以当时的政策是雷霆万钧之势，管住土地、管紧信贷，一定要打下来。产生了积极的效果，但是也产生了始料未及的其他效益，经济学界经常说会说供给和需求的鹦鹉也是半个经济学家，由于我们管住土地管理信贷，供给下降得更快，居民对房地产的需求还是比较旺盛的，下降得比较慢，所以最终调控的结果实际上是帮了房地产的忙，房价比原来更快的速度在上升。于是我们转向第二阶段，我们与需求区分，一部分是比较合理的需求，另一部分是投机需求，怎么进一步区分呢？重点打击投机需求，采取了很严厉的手段，税费、交易手段和时间的限制，特别是杭州和上海。中国的房地产市场更多的是一个结构问题，前五个省市的房地产投资占全国的50%，所以研究房地产只要研究这五个城市就够了。房地产投机打击得很厉害了，由此产生的效果也是始料未及的，那就是市场陷入了非常模糊的观望期。房地产行业是一个关联度非常高的行业，前相关联和后相关联的资产大概有110左右，这样一个主导性产业严重陷入了观望，这对于整个经济增长的带动是一个很大的约束，由此产生的效果跟我前面讲的扩大内需就形成了一个政策目标上的不一致和冲突，我们一方面现在要扩大内需，来消化升值压力，一方面房地产浓厚的观望气氛不利于扩大内需，所以我们现在开始谨慎地做政策打算，引导房地产市场平稳软着陆，合理引导市场预期。怎么引导？下一步怎么走？这有很多值得研究的地方，房地产有一些特性，比如具有实用性质，大家可以住，还具有投资性质。对于房地产波动和内需波动之间的关系也值得研究，我最近刚刚去美联储考察，美联储即将谢幕的主席格林斯潘有几句名言非常有意思，也跑了纽约附近的几个城市，比如纽泽西，房价在过去几年升了一倍，也可能有房地产的泡沫，但是格林斯潘讲了几句很有意思的话，他自己开玩笑说，“如果你认为你听懂了我的意思，那你一定是误会是我的意思。”他讲了两句话，大家看看能不能听懂他的意思。“至于说房地产泡沫问我有没有，我想告诉你们在房地产泡沫没有破灭之前，你不知道有没有房地产泡沫。”一个房价的取决于当地特定的经济结构和经济预期和增长环境，如果是大量的发展中国家资源以比较低的成本流入美国市场的话，对于美国消费者来说，一定会比较理性地购买房地产，价格会上升，会带动它的经济成长。如果没有这个结构性的基本面的变化，贸然判断它有泡沫还是没有泡沫是比较草率的。第二个结论，“如果你真准备把房地产泡沫撕破，那么请你先准备好药方。”你想让我把房地产泡沫撕破，但是房地产市场发展靠什么呢，财政赤字已经很厉害了。智慧的老人两句话也值得什么深思，希望大家不要误会了他的意思，而你们认为听懂了他的意思。

　　迅速的市场变化，我们原定的口径，跟美国人讲的2%的升值我们是振振有辞的，言犹在耳，我们的贸易顺差就到了上千亿了，下一步我们必然还会面临升值压力，但是对我们自己来说，就是要开始扩大内需了。这不是一个口号，我们怎么样扩大内需？我们依赖外需的增长路径同样有很多说法，有全球大开放，这些都是有道理的，有利于发挥中国的劳动力比较优势，融入到全球的产业链里面去。但是中国毕竟是一个大国，它的经济增长必然主要要依靠内需。我讲一个小的插曲，10月22日人民银行召集经济学家，因为汇丰银行的负责人要找我们谈汇率调整的问题，我跟人民银行的领导说先告退，跟汇丰银行的同志吃饭去，我问有什么事情要交待，我问他对于我们有什么想法和建议，他说就是要扩大内需，他说你看香港97年到2000年的时候经济增长速度也很快，但是当然是外企带动的，香港本土的老百姓没有什么感受，最近两三年，北京和广州这几个地方自由行之后，大量的游客去了，带动了当地的旅店、消费、购物这些方面，香港的普通居民感受到的福利改进非常明显，因为是内需在那儿。这是一个非常简单，但是非常值得思考的案例，值得大家考虑。这是我想给大家提的第一个问题，下一步大家要研究怎么样扩大内需。现在就我个人了解到的来说，这方面的研究还处于起步阶段。

　　第二点，值得我们研究的问题，撇开我们说的2%的幅度，为了找个理由我们给他们解释，其实我们内心的理由是中国的汇率97年7月20日到现在一直没动，这么一个僵化的机制运转起来必须要有一个适应时期，但是我们的汇率到底该升值多少呢？这实际上涉及到我们对中国和美国经济结构，特别是储蓄率的估算。从经济史上来看，英国在一次世界大战之前有长达40年的时间有持续的贸易顺差占整个GDP 5%左右，一个主要原因是当时的英国有比较高的储蓄率，储蓄里一直比较高，资金的剩余必然就形成贸易顺差，在宏观经济学里面这是一个很清晰的结论。如果在中国现在的储蓄率40%左右，美国16%，如果我们一直这么高的储蓄率，可能我们保持一定的贸易顺差是必然的，这是宏观经济的必然要求，我们升值2%也就够了，这也是一个假定。我们的储蓄率的变化到底是怎么变化的？诺贝尔奖获得者莫迪安研究生命周期，他的遗作是关于中国储蓄率的估算，他的结论就是，中国储蓄率的高峰值已经过去了，中国在未来不可能像过去20年增长那么快，储蓄率还那么高，有种种各方面的因素。巴黎的研究报告说中国的第三次消费高峰即将到来，原因是中国消费主力结构的转变，中国的消费主力80年代出生的人群开始成为主力消费人群，这一代人的消费习惯和我们的长辈不一样，他们习惯于借贷消费，刚参加工作就开始贷款买房，房款还差不多了就要买车，这样就会带来大量的储蓄率的变化，储蓄率的变化和贸易顺差变化和国际经济平衡是密切相关的，但是到底怎么变化？不知道，现在我们能做的就是，把整个外汇市场的交易环节市场化，让影响储蓄率的因素、影响汇率波动的因素通过市场交易形成市场交易的途径逐步转移。谁也不知道中国的10几亿人民做出的选择，储蓄率的变化是怎么样的，在座的各位谁知道？莫迪安作为诺贝尔奖的获得者，不知道出于什么原因他这篇文章一直没有发表，作为他的遗作，他一直没发表，可能他也在观察，这样一个经济学大师。在目前已有的条件下我们能做的就是把整个交易环节充分市场化。

　　第三，汇率好不容易从97年的金融危机之后一直固定下来的事实上的固定汇率制，我们的外汇管理条例一直没有说我们是固定汇率制，我们一直说我们是有管理的浮动汇率制，只不过从情况来看归为固定汇率制。在目前的状况下，我们最成功的重要意义，就是要把我们从事实上的固定汇率制退出，转向浮动汇率，这是一个很重要的改进。我们发现一个很奇怪的现象，很多发展中国家、很多新兴市场，他也意识到固定汇率制很多不好的一面，整个机制的僵化导致经济结构的扭曲，出现金融危机之后也推出固定汇率制，采用浮动汇率制，但是采用一段时间之后又开始收缩，慢慢又回到固定汇率制了，变成了金融学家所说的洛口的诅咒。为什么这些发展中国家都有普遍的浮动汇率，一个很重要的因素，就是这些国家、包括中国，本土的金融市场不发达，所以使得大量的储蓄，一方面本土有非常高额的储蓄，我们的储蓄率很高，另一方面我们有非常旺盛的融资需求，金融就是这二者之间搭建的桥梁和隧道，比如说黄浦江两岸有一条隧道非常拥挤，这条隧道就是银行，现在多了一条隧道和桥梁，有了更多的选择。在中国，这种选择非常单一，在中国严格意义上并没有讨论融资的必要性，实际上现在中国的主要融资渠道主要还是银行，2004年通过银行贷款的紧缩和控制人均贷款2.2万亿，我在参加证监会年度工作会议的时候尚复灵主席在他的报告里非常欣喜地讲，经过他们的努力，扭转了原来投资额的下降，达到386亿元。

　　我们的居民、我们的国家持有大量的外币资产，汇率的波动导致了风险，比如说我们现在7000多亿外汇储备，如果内需的扩大没有带动的话，明年就会增长到1万亿美元。人民币跟美元的波动是10%，由此导致了1000亿美元，8000多亿人民币，我们去年讨论减免农业税的时候只是几十亿上百亿的讨论。这么大的风险，如果没有相应的本土运营机制的探索，这个时候当外汇管理局局长需要有足够坚强的神经，他必须在每天睡觉之前说“没问题、没问题。”这是一个风险非常高的增长路径。再比如说，大量的企业在本土，本身有融资需求，但是我们的服务不能满足他们的需求，比如说携程、百度只能到纳斯达克去实现筹资，国内就没有提供给这些企业直接筹资的证券市场。建设银行本来主要的收入来源是人民币，但是到香港上市，收的是港币。包括我们的平安集团公司。现在有一个说法，说香港是中国实质上的主板市场，上海和深圳是我们的二板，是中小企业上市的地方，大企业都在海外上市。他们的收入主要是人民币，在资金来源方面表现为外币，拿过来结汇，又形成外汇储备的增长压力和升值压力。一方面本土的储蓄在闲置，大量的储蓄找不到合适的使用渠道。我在香港工作的时候，一个月300港币包月打不完，到了国内电话费都是1000、2000。我们作为一个消费者，我们目前还没有渠道投资这些利润高增长的垄断企业的股票，分享他们的成果，这一点投资者比较失望。本土的融资服务化可以导致大量的金融需求向海外转移，所以发展中国家本土市场不发达，下定决心汇率这么僵化导致我的经济结构扭曲，不行，我得把它浮动起来，浮动之后又重回到固定汇率制度，来自固定汇率的诅咒。这是第三个课题，值得大家研究。要把发展的中国本土的金融市场和我们提高整个汇率改变个问题结合起来，这并不是不相关的两个问题，它是一个问题的两个方面。

　　最近大家在香港专门修订了RISS的条款，使得国内的房地产商利用香港的平台，包括新加坡也非常积极，因为我们过么的房地产商现在资金很密集。今天中午我还跟上海房地产界的人开玩笑，我说等着你们的好戏看，很多要买房子的人等着呢。在过去三年里面，房地产企业从2万家增加到现在的5万家，资金一紧缩以后，没有信贷融资渠道，很多房价和地价要跳水，可能有些便宜可以捡。实际上这段时间大量外资进入，很多外国的房地产企业特别感谢和支持宏观调控，房地产那么好的项目，你越把资金控制得紧，我的谈判条件就越优越，我能够以很低的成本把好的房子拿过来。实际上本土老百姓有大量的投资需求，中国的房地产市场有双重需求，一个是投资需求，一个是实用需求。在上海投资风险是很高的，辛辛苦苦存下一百万买下房子，所有的希望都寄在这个篮子里，你要学会跟房地产商斗，学会跟物业公司斗，还要避免他们的欺诈，这是很困难的一个事情，而且风险会很大。这时候有一种可以金融创新的安排，就是RISS，向普通公众发行基金，基金份额1万元、3000元、5000元，你可以用比较低的资金，比如说20万、5万、10万就可以委托给一个专业的房地产基金管理公司，比如说挖一个最好的房地产公司的职业经理人，比如说从万科挖一个人过来，专门负责基金楼盘的选择，形成投资总额，形成受益的流程，这不是一个很好的安排吗，一方面老百姓可以以比较低的风险分享到房地产市场增长的成果，而且大家投资分散化，他可以花10万元就在上海拥有两个平方的房子，在北京拥有两个平方的房子，在深圳拥有两个平方的房子。同时，从大量依靠散户的市场转向机构投资者，像RISS基金管理公司，这些基金管理公司本身各个方面非常专业，这不是很好的事情吗。我想讲的第三点，就是要发展中国的金融市场，不能够把中国国内的，把中国的主板市场放到香港，国内变成二板三板，把主要的融资都推到海外市场。企业有它的发展需要，有它的资金急需，需要有它的决策，国内不能提供资金的话，它就会到海外市场上市。我们老百姓实际上有大量的投资需求，我记得去年10月份的时候，人民银行调整了人民币的利率，调整了0.27个百分点的利差，利率上调，我在北京开车时经过银行网点老百姓就排队，很多老百姓不惜排队一上午，就是不惜0.27的利差，我作为一个金融工作者感到羞愧，没有为这些老百姓提供满足他们多样化的都是需求，他们只能把钱放到银行去。这是第三点下一步值得研究的，怎么样发展中国本土的金融市场，这一点值得同学们做深入的研究。

　　第四，跟我们汇率改革密切相关的另外一点，就是怎么样缩小地区之间的差距。这个讲起来好像是不相干的一个题目，但实际上我们看到一系列国际上的最新研究，一些经济学的文献，表明贫穷的发展中国家是比较适宜采取固定汇率制度的，从实际绩效上来看，它可以带来比较低的通货膨胀水平和持续的经济增长，而对于新兴市场的发达国家来说，汇率制度与经济状况并没有显著的相关，而在新兴市场中，一般采取固定汇率制度会带来更频繁的经济危机。我看到很多很有趣的研究报告，包括最近人民银行写哈佛大学方面的汇率研究专家凯莉斯讲，实际上中国巨大的地区差异，采取对于经济发展的沿海，对于上海、北京、广州采取浮动汇率制发展更有利，而对于中国落后的内陆和西部采取固定汇率制更有利。我们国家国内的地区之间的发展差距可能比国与国之间的发展差距还要大，可能要采取不一样的汇率制度。实际上是客观上这样有利，但是不可能是这样操作的，到了上海是浮动汇率，到了青海就是固定汇率，这是不可能的。给我们的提示是，从推进和改革金融市场的要求来看，客观上要求缩小地区之间的差距，否则可能会导致汇率机制改革推进的难度，而且一个不合理的汇率制度还会扩大差距，比如说一个低的汇率制度实际上是把内向部门的资源以一个比较低的价格转向外向部门，在这种制度下是有利出口部门的，有利于出口部门占比较大比重的沿海地区的，但是不利于中西部地区。地区差距这个问题，也跟我们的汇率改革紧密联系起来了。

　　第五，汇率改革和外汇市场。我们都讲汇率是要和市场接近的，这一点大家都知道，但是上海外汇市场，挂的牌子是中国外汇交易管理中心这个市场，能叫外汇市场吗？中国这么大的GDP，这么大的外汇市场，每天外汇市场的交易量是多少同学们知道吗？全球每天的交易量是上万亿美元，我们上海的外汇交易市场几十亿，多的时候一两百亿，这跟整个中国占世界GDP的比值，跟中国庞大的经济总量、中国庞大的经济储备是显著不相称的，也可以说它只是一个外汇投资的调剂市场，等于居民和需要有了节余给银行，银行报给总行，然后报出卖出多少美元，买进多少美元，这能叫一个市场吗？95%以上的市场都是无形的市场，很少采取这样一个磨坊式的市场，交易效率极低。我们前面讲了储蓄率的变化，没有这么一个好的外汇市场，怎么去发现我们的需求呢？我们的汇率机制改革就是要有一个外汇市场作为平台，现在这么浅的平台怎么能够承担这么大的重任呢？而且我们的很多管制和升值压力实际上并没有显示那么大，我们不对称的完全体制放大的增值压力。比如说外汇管理原来是关门打狗式的外汇管理，就是轻流入、重流出，流入管得松，流出管得紧，不对称，这就使得资金可以很容易进来，流出的时候要经过层层审批。这样人为放大了整个外汇市场的供给，需求就受到了抑制，升值压力更强大了，现在整个汇率的改革必须要配套外汇管理体制的改革，外汇管理体制的整个流程是什么样的？到银行这个环节原来我们是限定，比如说中国银行持有50亿美元，现在银行有一定的对汇率的判断，持有增加或者减少，拿到外汇市场交易，这就是整个流通环节的市场化，都是一个非常大的工程，包括整个外汇交易品种的差距。另外从国际经验来看，在外汇市场上的干预效果是最差的，积极市场的参与买进外汇就要投放基础货币，而且干预的只是结果，只把形成外汇的卖出，再要买它的时候，行为上已经做出决定了，而在远期进行干预就会引导市场预期。整个外汇管理体制和外汇市场怎么发展也跟我们的汇率改革信息相关。

　　现在我做一个简单的小节。作为一个金融研究者和大学老师，提出好的问题是好的研究成功的一半，就最近刚刚推出的汇率改革这半年来的运作，在实际和理论研究中有很多值得研究的问题。第一，外汇贸易顺差的增长和贸易顺差的上升客观上会增大汇率改革的压力，我们不能完全考虑依赖汇率来缓解这种压力，更多的要靠经济结构的转变。第二，中国人口结构的变化和储蓄的变化直接影响到贸易顺差国际收益率的平衡。储蓄怎么变化？这跟人口结构、经济结构息息相关，这是一个非常高端的课题，所以我相信你们这些同学比我们有更好的条件，能够有更大的信息量做研究。第三，本土金融市场的发展，我们切断来自固定汇率的诅咒。第四，地区差距这么一个看起来貌似不相关的课题，也跟我们的汇率密切相关。第五，整个外汇市场管理体制也客观上提出了一个重大改革、调整、发展的任务和要求。

　　非常高兴受平安集团的邀请，在这里对各位获奖同学表示祝贺，对各位参与同学就下一步值得研究的汇率方面的题目提一些我个人的意见和建议，讲得不对的地方大家多多批评指正，谢谢大家！

更新日期:2005/12/25
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